Las acciones, de nuevo en US$7
por ADR, pero Cemex en mejor estado que en el 3T12. Después de una fuerte
contracción en los últimos meses, las acciones de Cemex cotizan por debajo de
US$7 por ADR, niveles no vistos desde el 3T12. En este reporte reducimos
nuestros estimados para reflejar las revisiones macroeconómicas y cambiarias de
nuestros economistas, pero llegamos a la conclusión de que las acciones ya han
tenido una corrección excesiva y reiteramos nuestra recomendación de Compra, ya
que vemos el balance financiero de Cemex en mejor estado que en el 3T12, una
recuperación más convincente en EUA y evidencias de aumentos de precio en
mercados clave para recuperar generación de EBITDA en dólares.
La deuda en dólares y el flujo de
efectivo de los mercados emergentes, las principales preocupaciones. El apalancamiento
se mantiene alto, con una deuda neta de US$15,500 millones y una razón Deuda
Financiada Consolidada/EBITDA de 5.1x. Debido a la estrategia mantenida por
Cemex desde hace tiempo de financiar sus operaciones en el continente americano
como un bloque en dólares, el 85% de la deuda está en dólares, mientras que el
~58% del EBITDA proviene de Latinoamérica. Esta disparidad representa una
preocupación importante, tomando en cuenta la renovada depreciación de los
pesos mexicano y colombiano. Sin embargo, Cemex tiene un buen historial de
recuperar los precios en dólares en Latinoamérica dentro de un marco de tiempo
razonable, su apalancamiento es menor que en el 3T12, el reciente
refinanciamiento ha llevado la mayoría de los vencimientos al 2018 y posteriormente,
y las ventas de activos deberían seguir contribuyendo al
desapalancamiento.
Los aumentos de precios se
materializan, pero no lo suficientemente rápido para evitar nuestras
revisiones. Aunque los resultados del 2T15 y los últimos datos del IPP en
México y Colombia (ver las Figuras 3 y 4) muestran aumentos de precios, se
necesitarán múltiples rondas de incrementos de precios para contrarrestar la
depreciación de 22% y 38% del peso mexicano y el colombiano, respectivamente,
en los últimos 12 meses. Aumentamos ligeramente nuestras expectativas de
incrementos de precios locales en ambas monedas, pero nuestra revisión del tipo
de cambio esperado en 2016 aún nos lleva a reducir nuestra proyección del
EBITDA para 2016 en 9% a US$3,080 millones. Si se consolidan los incrementos de
precios anunciados para el 2S15 de 7%-8% en ambos países, esta circunstancia se
incorporaría a nuestro estimado, aunque hemos optado considerar un menor ritmo
de aumentos.
Nuestras expectativas de una
recuperación de Cemex se mantienen intactas, pero las retrasamos más tiempo.
Retrasamos nuestra esquiva proyección de una recuperación de Cemex, la cual
depende ahora no solo de la actividad a medio ciclo de la construcción en EUA,
sino también de una recuperación de los precios del cemento en dólares en
Latinoamérica. Sin embargo, con un RTE de 51% a nuestro PO de P$17.10 por
acción o US$10.5 por ADR, reiteramos nuestra recomendación de Compra.
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